机构:上海申银万国证券研究所有限公司
作者:屠强,贾东旭,王胜
主要内容:
5 月出口再度与外需走势背离,或仍是反映疫情短期冲击供给。5 月美元计价出口当月同比回落16pct 至-7.5%,明显低于市场一致预期(0.1%),虽然出口回落有基数走高影响,但环比(-4%)也明显弱于季节性(7.2%),反映出口5 月确实弱于4 月表现。但同期美欧日英核心商品零售平均增速仍处于4%附近的较高水平,出口再次出现类似22Q4 的与外需趋势背离的走弱,或再次反映类似22Q4 因疫情短期冲击供给导致的拖累,疫情搜索指数5 月以来也明显走高,或是导致出口短期大幅低于预期的主因。
短期供给冲击令汽车等高附加值装备制造出口增速大幅下行,叠加积压订单释放完毕,低附加值商品出口也明显回落。5 月出口商品结构中,构成拖累的其一为今年以来持续偏强的汽车、“新三样”等高附加值商品出口5 月大幅走弱(-21.5pct 至31.3%),也反映疫情导致的短期供给冲击,但整体增速仍明显较高,而消费电子出口增速持续偏低,则更多反映海外疫情逐步正常化后,原先因疫情居家导致的替代效应对应扭转,也是为何越南、韩国等国家出口增速偏弱的核心原因,而并非表征外需大幅下行。其二拖累为纺织服装、能源资源品等低附加值商品,除了反映前期积压订单释放完毕,也叠加了短期供给冲击、新兴国家内需走弱的影响。
对新兴国家出口回落大于对发达国家,除了短期供给冲击以外,也反映近期越南等东盟国家内需偏弱的影响。5 月我国对发达经济体出口增速回落12.7pct 至-12.0%,其中对美国(-11.7pct 至-18.2%)、对欧元区(-10.9pct 至-7.0%)、对英国(-7.1pct 至3.7%)、对日本(-24.8pct 至-13.3%)出口增速均趋于回落。相较而言,对新兴经济体出口增速回落幅度(-17.9pct 至-4.3%)更大,其中对东盟(-20pct 至-15.9%)、对韩国(-21.1pct至-20.3%)均回落明显,对俄罗斯(-38.8pct 至114.3%)也高位回落。主因我国对东盟出口为集成电路、机械器具与塑料钢材等原材料,对韩国出口也较多为集成电路,而5月上述商品出口增速跌幅大于整体出口,尤其是钢材等投资相关的商品,除了反映供给短期冲击以外,也存在越南等东盟国家近期房地产市场风险积聚、内需走弱导致的负面影响。
进口回暖主因大宗商品进口改善,而进口替代持续压低机电进口表现。5 月进口(美元计价)同比回升3.4pct 至-4.5%,回暖主要源于和内需更相关的大宗商品回暖。原油、铜进口数量明显反弹。而2022 年以来持续拖累进口表现的机电产品进口增速(+1.6pct 至-8.3%)仍低位徘徊,核心源于国内主动升级所形成的国产替代效应。
外需不弱、供给恢复、份额提升共同构成后续出口韧性来源,进口替代放大贸易顺差支撑经济效果。5 月出口数据超预期下行的逻辑类似22Q4,仍是反映疫情对于供给侧的短期冲击,并非显示全球需求大幅降温。展望后续预计年内出口增速将较5 月低位有所回升,且货物贸易顺差仍有望维持对经济的适度支撑,原因有三:1)美国超额储蓄保障年内外需环境短期压力可控。截止23Q1 美国居民仍有1.3 万亿的存量超额储蓄,年底或才消耗完毕。2)疫情有效控制后供给侧逐步恢复,有望再次像23Q1 支撑出口增速回升。3)出口国别(一带一路)和高附加值商品份额提升仍有韧性,产业升级也通过进口替代压低进口增速,共同贡献贸易顺差,我们维持全年出口增速4%、进口增速-2%的判断不变。
风险提示:疫情形势变化,美国居民超额储蓄加速消耗。