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宇通客车(600066):出口国内皆超预期增长 产品结构进一步优化

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事件:宇通客车发布5 月产销数据,5 月份共生产车辆3,616 台(+46.9%),累计生产11,671 台(+20.6%);5 月份共销售车辆3,133 台(+40.1%),累计销量10,408 辆(+11.5%)。5 月产销同比提升...

机构:招商证券股份有限公司

作者:汪刘胜,杨献宇

事件:宇通客车发布5 月产销数据,5 月份共生产车辆3,616 台(+46.9%),累计生产11,671 台(+20.6%);5 月份共销售车辆3,133 台(+40.1%),累计销量10,408 辆(+11.5%)。
5 月产销同比提升显著,旅游大巴市场助力公司销量增长。宇通客车5 月份生产客车3616 台(+46.9%),其中大型客车1829 台(+129%),中型1441(+24.2%)。销售客车3133 台(+40.1%),其中大型1554 台(+82.9%),中型1213 台(+38.6%)。市场原来预期4 季度国内销量转正,在旅游大巴高增长的带动下,国内销量提前转正并实现高增长。疫情结束后,居民旅游出行的意愿增加。各个景区和旅行公司,在过去三年的时间里,购车比正常年份有所下降,随着游客人数的增加,景区可能会面临缺少大巴车的情况。
往后看,旅游大巴车有望进入新的一轮采购高峰。宇通客车在大中型客车领域的市占率有40%以上,将充分享受行业的增长的红利。
产量增速高于销量增速,产品结构进一步优化。公司的产销量有一定的错配,产量比销量高出了15.4%。公司的生产是按照订单来的,先有订单再生产,开票的时候计入销量数据。公司大中型客车销量占比大幅提升,尤其是大型客车,大型客车客车的销量占比从38%提升到了49.6%,提升了11.6 个百分比。大型客车售价和利润率都要远高于平均水平。
海外市场提供广阔成长空间,国内市场有望逐步恢复。我们认为客车出口为公司打造新成长空间,公司未来海外市场可以做到1.5 万到2 万的销量,营业收入有望达到150~200 亿元,海外市场空间大,利润高。宇通客车是全球最大客车企业,在客车电动化领域拥有最大的生产规模、最多的在运行车辆,生产经验最丰富,同时,中国电动车产业链在全球具备竞争力。因此,中国汽车出海的逻辑,有望在宇通客车身上直接体现。客车的电动化,对于宇通来讲有三个重要意义。第一,在燃油车时代,一些高端的市场公司无法进入,电动大巴时代公司可以进入;第二,由于公司拥有丰富的电动大巴的生产经验和优势,未来在电动大巴领域的市占率将远高于传统大巴;第三,电动大巴领域,公司的盈利更高。“一带一路“背景下宇通客车出海提速,公司将进入新的成长阶段。国内市场有望到3 万辆以上的销量。公司现有产能基本上可以支撑公司实现该销量目标。公司早年间产能都已投放完毕,而且公司是A 股里少有的采用加速折旧的公司。
电池价格下降利好整车盈利,销量增长发挥规模效应。过往两年,电池、四大材料和上游原材料都曾出现不同程度的紧缺,各个环节的涨价最后体现为电池价格上涨,整车企业需要承担产业链价格上涨带来的成本压力,无论是乘用车还是商用车,盈利都出现了大幅的下降。往后看,电池价格有望下降,整车企业的也将因此受益,盈利有望大幅提高。电池成本下降有望给公司带来客观的盈利弹性。2018 年以来,公司的管理费用+研发费用的绝对额基本上保持不变,但是由于收入下降,管理费用率+研发费用率从2018 年的8.3%上升到了2022 年11.7%。随着收入的增加,这部分支出基本变化不大,预计23 年管理费用率和研发费用率下降,单车的利润弹性和公司净利率有望快速提升。
盈利预测与投资建议。此次宇通客车的经营上行,包括了海外市场拓展带来的增长、国内市场消费和旅游复苏、公交更新的周期上行以及电池成本下降等因素共振。海外市场拓展的成长性将远高于国内市场修复性增长。在电池成本下降和规模效应的双轮驱动下,公司业绩有望快速提升;同时海外出口业务有望打开新空间,为公司提供更高的利润弹性。预计23 年~25 年公司的净利润为13.8 亿、19.6 亿和25 亿元,维持“强烈推荐”评级。
风险提示:国内恢复不及预期;海外销量不及预期。

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