机构：中信证券股份有限公司
作者：薛缘,汤学章
2022Q4 公司预计归母净利-2.5~1.0 亿元/扣非净利-2.4~1.2 亿元，公司加大品牌及电商费用投入，导致公司预期的单季度利润区间中枢出现亏损；12 月保健品需求增长加速，预计Q4 收入双位数增长。考虑到短期VC、蛋白粉、益生菌等保健品需求高增延续、公司渠道库存较低以及2022Q1 低基数，看好公司2023Q1 基本面实现较好增长，兑现开门红。公司基本面2022 年见底，2023年多因素作用下望出现改善，看好公司向上趋势。
2022Q4 业绩基本符合预期，费用投入扩大致单季度利润区间中枢亏损。公司近日披露业绩预告，预计2022年归母净利12.3~15.8 亿元、同比下降10%~30%，扣非净利11.8~15.4 亿元、同比下降0.11%~23.5%；对应2022Q4 归母净利-2.5~1.0 亿元/扣非净利-2.4~1.2 亿元，单季度盈利区间中枢亏损主要系报告期内品牌推广、电商平台投入同比增加以及非经常性损益较上年同期减少。2022年双11 线上GMV20%+增速叠加12 月保健品需求加速增长，预计公司2022Q4收入或实现双位数增长，环比提速。
近期疫情感染高峰下，公司多个品类终端动销提速。随着疫情管控放开，12月感染高峰下，居民对VC、蛋白粉等直接免疫力保健品短期需求明显增加，汤臣VC 类产品12 月整体处于断货情况，而蛋白粉则也经历了部分地区断货、调货过程。此外，少数患者感染新冠后出现心肌炎、腹泻等症状，也推动了公司心脏健康类保健品辅酶Q10 以及肠道健康益生菌品类动销提速。根据我们草根调研，2022 年12 月汤臣线下渠道动销同比增长超20%，而线上渠道同比30%+增速，12 月动销较1~11 月明显提速。
短期提振的数据背后，是难得的消费者教育场景和公司客户拓新机遇。市场担心短期保健品需求增加是一次性的，随着疫情感染高峰期过去，保健品需求将会回落。对此，我们认为：1）短期感染高峰逐步过去，居民会更加注重自身免疫力等健康状况、减少再次感染风险，这将持续利好相应保健品需求释放；2）短期数据提振的背后，需关注近期新冠感染率快速上升为汤臣提供了拓展新客户、充分教育消费的绝佳宝贵机会，而经过消费者教育以及留存客户的复购将给汤臣持续贡献业绩增长。
乐观展望公司2023Q1 业绩开门红，同时看好公司全年疫后业绩稳健复苏。
我们看好公司2023Q1 有望兑现业绩开门红：1）短期保健品需求高增较好地帮助汤臣2022Q4 消化渠道库存，而2023Q1 的渠道补库有望拉动单季度业绩；2）短期内新冠感染带来的需求提升仍将延续；3）2022Q1 业绩低基数。展望2023 年全年，在药店客流回暖、线上渠道发力重回快增以及保健品消费者渗透率提升等因素带动下，预计公司收入同增15%+；销售费用率相较2022 年（预计2022 年销售费用率40%+）明显下降，盈利能力回升，预计净利润同增25%+。
风险因素：局部疫情反复对线下药店客流影响超预期；VDS 监管政策风险；行业恶性竞争风险；食品安全风险；公司新品推广不及预期风险；VDS 行业需求下滑风险。
投资建议：综合考虑到2022Q4 费用投入及短期新冠感染高峰对汤臣较多品类利好明显，下调2022 年EPS 预测至0.85 元（原预测0.87 元），调高2023/2024年EPS 预测至1.11/1.27 元（原预测1.06/1.23 元），现价对应PE 为27/21/18倍。参考保健品行业可比公司平均估值水平（东阿阿胶/仙乐健康对应2023 年
25/23 倍PE，wind 一致预期），考虑到公司保健品龙头地位，给予公司2023年25x PE，对应目标价为28 元，上调至“买入”评级。