机构：中信建投证券股份有限公司
作者：王介超
核心观点
（1）资源端，锡稀缺程度较高，全球锡资源静态储采比仅约11:1（假设全球锡原矿选矿回收率70%），传统主产区资源品位下降趋势难以逆转，锡资源稀缺性日益显现。
（2）供给端，锡价长期中低位运行，抑制投资信心，新增开支不足导致供应受限。2023 年无新项目投产，2025 年之前锡矿增量受限。预计2023-2025 年全球精炼锡复合增长率约2.3%。
（3）需求端，算力与光伏双加持，新兴消费领域强发力，传统领域稳增长，预计2023-2025 年精炼锡消费增长率为3.2%，2023-2025 年全球精炼锡供需缺口分别为0.2/0.96/2 万吨，缺口将推动锡价重心上涨。
摘要
锡矿资源稀缺，精炼锡产量增速放缓。
锡与钨、锑、稀土并称中国的四大战略资源，其在地壳中的含量仅为0.004%，根据USGS，2021 年全球锡矿储量为490 万吨，2021 年锡矿产量30 万吨，若假设全球锡原矿选矿回收率为70%，锡资源静态储采比仅约11:1。传统主产区资源品位下降趋势难以逆转，锡资源稀缺性日益显现。
新增资本开支不足，矿石品位下降，2025 年之前锡矿增量受限。
锡价长期中低位运行，抑制投资信心，新增开支不足导致供应受限。2023年无新项目投产，2025 年之前锡矿增量受限。锡矿品位下降，开采枯竭情况加剧，主要矿产国面临增产困境，2023-2025 年全球锡矿复合增长率约1.9%。矿锡小幅增长，二次锡料稳定，2023-2025 年全球精炼锡复合增长率约2.3%。
算力与光伏双加持，精锡需求空间打开。
锡依靠其无毒、熔点低等特性，广泛应用于焊料（48%）、化工（17%）、马口铁（12%）等领域，其中电子产品需求占焊料需求的80%以上，下游市场主要包括家电、消费电子、汽车电子、芯片等；根据中信建投电子组报告《算力芯片系列：Chatgpt 带来算力芯片投资机会展望》观点，AI 将带动算力资源消耗快速上升，算力芯片等环节核心受益。AI 有望驱动算力需求高增长，并进一步推动锡需求增长；此外，光伏组件的连接也需要焊锡将光伏焊带连接到面板上，每GW 装机容量需耗锡约90吨，新能源有望成为锡需求的新增长点。新兴消费领域强发力，传统领域稳增长，预计2023-2025 年精炼锡消费增长率为3.2%，2023-2025 年全球精炼锡供需缺口分别为0.2/0.96/2 万吨，缺口将推动锡价重心上涨。
投资建议：资源稀缺+需求增长+金融属性压制减弱，锡价有望实现底部回升。