机构：招商证券股份有限公司
作者：于佳琦,刘成
舍得发布年度报告，公司2022 年实现营收60.56 亿元，同比+21.9%，归母净利润16.85 亿，同比+35.3%，扣非净利润16.25 亿，同比+34.3%。单Q4 实现营收14.39 亿，同比+5.6%，归母净利润4.85 亿，同比+75.9%，扣非净利润4.67 亿，同比+86.0%，利润增长超预期。公司降费明显利润超预期，积极分红回馈股东。分产品看，品味大单品稳健发展，舍之道加速放量，沱牌受产能制约。分渠道看，深度推进厂商1+1，持续优化经销商队伍。看好公司全国化持续推进。我们调整23-25 年EPS 预测为 6.41、8.13、9.97 元对应23 年29X，维持“强烈推荐”评级。
降费明显利润超预期，积极分红回馈股东。公司近期发布2022 年年报，公司2022 年实现营收60.56 亿元，同比+21.9%，归母净利润16.85 亿，同比+35.3%，扣非净利润16.25 亿，同比+34.3%。单Q4 实现营收14.39 亿，同比+5.6%，归母净利润4.85 亿，同比+75.9%，扣非净利润4.67 亿，同比+86.0%，利润增长超预期。费用率方面， 2022 年销售费用率和管理费用率分别为16.8%、9.7%，同比-0.8pct、-2.4 pct。其中四季度销售费用率和管理费用率分别为13.5%和5.1%，同比-6.2 pct、-11.1 pct，销售费用下降主要系疫情下线下费用投放受阻，管理费用下降主要系21 年有租房与翻新成本，22 年减少该部分费用。2022 年销货现金流60.1 亿，同比基本持平，主要系21 年底前置性收款及今年部分仍有部分承兑汇票资产。合同负债3.0 亿，同比下降3.6 亿，环比下降0.6 亿。利润分配方面，公司宣布将每10 股派发现金红利15 元，同比+87.5%，对应总规模为5.00 亿元，股利支付率达到30%，公司积极分红回馈股东。
品味大单品稳健发展，舍之道加速放量，沱牌受产能制约。分业务看，中高档酒收入48.8 亿，同比+25.9%，销量14931.59 千升，同比+29.2%，品味舍得增速与公司整体接近，舍之道放量较快；普通酒收入7.8 亿，同比+10.9%，销量26445.47 千升，同比-4.1%，沱牌系列由于产能受限及收缩开发，增速慢于平均。2022 年中高档酒毛利率86%，同比-1.3pct；普通酒毛利率48.96%，同比-0.8pct。分地区来看，酒类业务省内收入16.1 亿，同比+13.5%，省外40.4 亿，同比+28.1%。
深度推进厂商1+1，持续优化经销商队伍。渠道构成方面，公司2022 年批发代理渠道和电商渠道分别实现营业收入52.61 亿元和3.95 亿元，同比+26.02%和-1.78%。截至年末，公司省内/省外经销商323 家/1835 家，新增135/661 家，减少279/611 家，公司持续推行“厂商 1+1”一体化运作，进一步巩固了与经销商的合作关系，省内尝试推进平台公司模式，也与部分休眠经销商取消了合作，提升经销商队伍质量。
看好公司全国化持续推进，维持“强烈推荐”投资评级。2022 年公司将“双品牌战略”进化提升为“多品牌矩阵战略”，立足舍得“老酒+文化”、沱牌“唤醒+焕新”策略，以夜郎古品牌布局酱香业务，全方位加强品牌建设工作，产品知名度快速提升。近期跟踪反馈，舍得春节动销情况良好，东北等优势区域库存仅40 天，近期公司发布调价通知，品味舍得终端价格上
涨20 元，经销商进货价同步提升，反应公司产品整体动销趋势良好。2023年公司将进一步深化企业改革，加大市场投入力度，提升运营效率，推动公司全国化。我们调整23-25 年EPS 预测为 6.41、8.13、9.97 元对应23年29X，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：二次疫情扰动、省外扩张受阻、经济恢复不及预期。