机构：国盛证券有限责任公司
作者：杨业伟,朱美华
近期二级资本债发行明显放量，市场投资者担忧供给压力带来的冲击。今年以来二级资本债发行存在明显的特点，发行规模低于往年同期，后续供给可能将增加。今年前 2 个月二级资本债仅发行 5 亿元，比 2022 年同期低 1296 亿元，也比 2021 年同期低 421 亿元。据 wind 统计，自 3 月 20日之后本月总共将发行 1530 亿元二级资本债。
银行资本债审批流程更加简化，银行发行更加自主灵活。之前银行发行次级债需要经过银监会和人民银行的双重审批，而且发行人应在中国人民银行核准金融债券发行之日起 60 个工作日内开始发行金融债券，并在规定期限内完成发行。后来储架发行机制不断完善，自 2022 年 10 月 8 日起，银行资本债计划发行额度由银保监会受理、审查并决定。商业银行可在批准额度内，自主决定具体工具品种、发行时间、批次和规模，并于批准后的 24 个月内完成发行；如在 24 个月内再次提交额度申请，则原有剩余额度失效，以最新批准额度为准。
当前国股行发行二级资本债的剩余额度合计为 1750 亿元，按往年经验看在三季度发行较为集中。我们整理了 6 家国有大行和 12 家股份行的批复额度和剩余额度情况。当前国股行发行二级资本债的剩余额度合计为 1750亿元，发行永续债的额度合计为 900 亿元。如果二级资本债额度在二季度全部发完，规模低于去年。如果银行提交申请，按规定银保监会应在 3 个月内做出决定。按过去经验看，国股行一般会在额度批复后的一个季度内发一笔，如果还剩下额度会在 1 年内或 2 年内发完。也就是说，如果银行现在提交申请，最快将在二三季度内发行。按过去 5 年发行节奏来看，在三季度发行较为集中。1 季度假定发行 1600 亿元二级资本债，按占全年比重 15%测算，全年将发行接近 1.1 万亿元。
我们基于放贷增加背景下测算银行今年全年发行二级资本债规模在 1.1万亿左右，净融资较去年约增加 2500 亿元。我们对今年全年发行规模做了测算，测算思路是基于今年银行放贷增加的背景下，银行放贷增加会使得银行的风险加权资产上升，那么银行需要补充多少资本才能维持住资本充足率水平不受此影响而下降呢？测算结果为二级资本债总体发行量在1.1 万亿左右，这一结果与前文通过比重测算结果也一致。今年二级资本债需要赎回和到期规模约 4025 亿元，因此净融资约 7000 亿元，较去年净融资约增加 2500 亿元。
供给增多不必然伴随着收益率上行，从总量和发行结构来看，不必过度担忧供给冲击，当前 3-4 年二级资本债仍具有投资价值。我们对二级资本债收益率进行了回归分析，解释变量主要考虑无风险利率、二级资本债供需力量、其他信用债欠配情况，从回归结果来看，二级资本债发行量对收益率并不具有显著的解释效果。在过去发行规模大的时间点，二级资本债收益率并不意味着一定会发生大幅调整，而是更取决于市场整体情况，而且二者还有一定的负相关性，因为往往在利率走低的时候银行出于降低融资成本的考虑，会发行更多的规模。因此二级资本债发行增多并不必然伴随着收益率上行。而其他变量的影响更显著，二级资本债收益率波动将会在国债收益率变动基础上放大 1.8 倍；如果理财和基金对二永为主的“其他”
每周增配 100 亿元，5 年 AAA-二级资本债收益率将下行 8bp；其他信用债欠配指数下降 0.1（代表越欠配），二级资本债收益率下行 0.4bp。
风险提示：风险变化超预期，统计存在偏差。