机构：中航证券有限公司
作者：邓轲
业绩概要：2022年公司实现营业收入65.4亿元（同比+9.43%）；实现归母净利润12.9亿元（同比+62.2%）；扣非后归母净利润为12.7亿元（同比+73.2%），对应EPS为1.34元。每10股派发现金红利4.3元，股息率为2.6%。2022Q4公司实现营业收入17.8亿元（同比+20.1%，环比+0.3%），实现归母净利润4.1亿元（同比+126%，环比+10.5%）；克服险阻逆流而上，全年实现稳健经营：2022年全球政治与经济形势错综复杂，在俄乌冲突和全球通胀等多种因素影响下，不锈钢管行业面临了多重困难与挑战。公司目前拥有15万吨工业用不锈钢管年产能，为国内龙头企业。公司营收情况可以从三方面进行拆分解析：1)从分产品口径来看，2022年公司无缝管/焊接管产品营收分别同比+4.0%+17.2%,两者营收占比分别达到49.3%/31.5%，焊接管营收增速较高主要受益于出口业务增长较快；公司用于高端装备制造及新材料领域的高附加值产品收入占比提升至约20%，产品高端化进程频有成效；产品销量方面，无缝管/焊接管产品销量分别达到5.35万吨/6.09万吨，分别同比-3.9%f3.0%,由于产品高端化提升了产品均价，有效弥补了销量的轻微下滑，公司整体营收表现出色。2)从产品下游行业口径来看，电力设备制造/其他机械制造领域营收分别同比+24.4%+12.3%，为主要营收增长贡献点，主要由于下游核电、火电等工业领域对不锈钢管材需求旺盛。3)从销售地区来看，境内境外营收分别同比+3.6%/+32.3%，境外营收大幅增长主要得益于公司积极开拓境外中高端市场。整体来看，公司在镍铬钼等金属原料价格大幅波动、疫情影响致供应链受阻、钢铁产品出口退税政策退坡、宏观经济下行等多重不利环境下迎难而上，通过改善产品结构、促进科研转化、推进成本控制、挖掘提升空间等多项顶举措实现了稳健经营；投资收益增长强劲，盈利性已穿越谷底：盈利方面，公司通过研发和销售的双轮驱动，叠加对联营企业的股权投资，实现了整体效益的快速增长。从盈利性来看，2022年公司销售毛利率/销售净利率分别同比增加0.4pcts/6.4pcts至25.3%/19.9%，销售净利率大幅提升主要得益于联营企业永兴材料全年贡献5.55亿元股权投资收益（同比+603%），原因系其碳酸锂产品在2022年量价齐升大幅推升业绩。从产品盈利性来看，无缝管/焊接管毛利率分别同比+0.3pcts/+2.2pcts至32.0%/22.8%，焊接管毛利率有所回升主要由于2021年其毛利率基数较低，当时主要受原材料涨价、出口退税政策取消及海外需求偏弱等因素影响，目前利空因素已逐步消退。2022Q4公司实现归母净利润4.1亿元（同比+126%，环比+10.5%），同比增长实现翻番主要由于对永兴材料的投资收益增长驱动，单季度盈利性也随之持续提升；
财务数据：2022年，公司财务费用率同比下降0.38即cts至0.30%，主要由于人民币贬值，汇兑收益增加，及公司利用闲置资金增加利息收入所致。2022Q4,公司研发费用率环比增加2.23pcts至6.02%，主要由于公司通过持续加大研发力度来推动产品结构转型升级，在实现材料国产替代的同时提升产品竞争力，促进可持续发展；产品高端化进程持续推进：近年来，公司着力布局镍基合金油井管、蒸发器U型传热管以及航空航天用管等高端产品，高端产品与传统业务齐头并进，截至2022年年底：
1)“年产15000吨油气输送特种合金焊接管材项目”及“年产5000吨特种合金管道预制件及管维服务项目”均属公司传统业务，前者项目进度已达100%，后者项目进度已达50%；2)“年产5500KM核电、半导体、医药、仪器仪表等领域用精密管材项目”
进度达100%，处于产能爬坡阶段；3)航空航天用管为公司的新布局方向，“年产1000吨航空航天材料及制品项目”仍处于产能爬坡阶段，该项目的持续推进将助力公司提升高端产品竞争力；4)子公司久立永兴实施的“合金公司二期项目”规划向变形高温合金、高品质航空及核电用特种材料等高端领域拓展，进度于2022H1达到100%，产能的陆续投放将持续推进公司的产品高端化进程，公司的整体业务盈利性有望逐步攀升；油气及核电领域景气回归：油气领域方面，由于原油、天然气等商品价格在2022年受地缘政治影响而大幅上涨，海外石油、天然气供应商受供需错配影响而持续加大固定资产投资：随着我国进一步强调能源供应链的安全性和稳定性，公司的油气领域相关管材产品有望随行业需求回暖而持续受益。核电方面，2022年我国核电机组核准数达10台，创2008年14台机组获批以来的新高，彰显了我国进入清洁能源时代后重拾核电的决心；未来核电装机量的稳步增长以及国产化替代趋势将大力推动核电设备零部件的需求，公司有望随核电行业的加速发展而步入新一轮景气周期；投资建议：公司作为国内高端不锈钢管龙头，市占率多年稳居行业第一。尽管2022年以来原材料涨幅较大，公司通过紧抓出口业务机遇、产品结构优化及推进产品高端化实现逆势增长，体现出了其弱周期属性。公司2023年经营目标为实现工业用成品钢管销量13.62万吨，管件销量8000吨，随着产品在油气、核电、航空航天等景气领域的积极延伸，公司业务盈利性有望持续提升，未来业绩将随产能投放而持续释放。我们预计公司20232025年实现营业收入分别为79.0/92.8/105.0亿元，同比增长20.8%/17.5%/13.2%,实现归母净利润分别为13.5/14.4/15.6亿元，同比增长5.1%/6.5%/8.3%,对应PE11.8X/11.1X/10.2X。维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格大幅上涨、项目投产进度不及预期、下游需求不及预期等。