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中炬高新(600872)2022年报点评:立足底线价值 守望治理催化

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事项: 公司发布2022 年年报,全年实现营业收入53.4 亿,同比+4.4%,归母净利-5.92亿,同比-179.8%(若剔除未决诉讼,则为5.86 亿,同比-21.0%)。单Q4 营收13.9 亿,同比-18.7%,归母净利润...

机构:华创证券有限责任公司

作者:欧阳予,彭俊霖,董广阳

事项:
公司发布2022 年年报,全年实现营业收入53.4 亿,同比+4.4%,归母净利-5.92亿,同比-179.8%(若剔除未决诉讼,则为5.86 亿,同比-21.0%)。单Q4 营收13.9 亿,同比-18.7%,归母净利润-10.11 亿,同比-369.4%(若剔除未决诉讼,则为1.7 亿,同比-55.4%)。公司22 年度不进行现金分红和股票股利分配。
评论:
Q4 在高基数、地产拖累下营收下降,但渠道开拓表现亮眼,全年主业收入顺利完成。公司22 年营收53.41 亿,同比+4.4%,略低于此前预期,主要与地产板块拖累有关,22 年房地产板块营收2.50 亿,同比-31.8%,此外美味鲜Q4小幅下降亦有影响,主要系去年提价导致高基数所致。全年来看,核心品类酱油稳增7%,鸡精鸡粉/其他略高于酱油分别为+9.2%/+9.3%,其中料酒和醋规模分别为近3 亿/1 亿+,而食用油受原料普涨波及+1.9%,渠道方面则是22 年表现一大亮点,经销商数超过原定目标净增301 名,同时地级市开发率+1.2%达93.5%,区县开发率+8.2%至68.1%,同时主销区餐饮开发顺利,B 端占比约25%,C 端则延续强势,线上直营同比+53.8%,而分区域看外埠市场表现更快, 中西部和北部分别增长11.2%/12.6%, 南部和东部市场增长为7.0%/0.8%。
成本和费用上行,叠加大额未决诉讼支出确认,全年利润显著承压,但Q4 起主业净利率环比有所改善。公司全年归母净利润同比-179.8pct 达-5.9 亿,主要系诉讼计提11.8 亿未决诉讼支出影响,剔除一次性支出影响,原材料成本和费用上行亦有较大压制,其中毛利率同比-3.2pct 至31.7%,销售费用率同比+0.8pct 至8.9%,主要系销售人员薪酬支出和业务费增加所致,而管理费用率同比+1.1pct 至6.1%,主要与本年发放稳岗补贴及计提绩效奖金增加有关,再叠加高盈利地产占比下降,最终净利率同比-25.6pct 至-11.1%,扣非净利率同比-3.59pct 至10.4%。单Q4 来看,考虑大豆等采购价趋于下行,主业归母净利率环比+4.33pct 至12.5%。
尽管治理变化莫衷一是,但当下应以底线思维看待,从三个方面展望后续变化。随着国资委重为大股东,市场关于后续治理预期各异、难辨真假,抛开短期博弈的不确定性,当下更应以底线思维看待,其一是基本面底线,外部需求转好,公司库存、团队士气良性,且23 年渠道和品类拓展思路清晰,全年锚定三档目标稳中求进,加上成本逐步回落,整体已回归上行通道,其二是估值底线,当前市值剔除地产后对应23 年约35 倍,行业内估值性价比突出,且作为龙头之一,远期有望实现10-12%收入复合增速,叠加规模效应下净利率提升潜力,长期价值实在坚实,其三是治理底线,虽然最好的结果,即关于华润入场的传言难以求证,但是大股东变更已是定局,至于市场担忧国资委回归,使得公司重回宝能进入前状态,而我们认为不可否认宝能近年入驻,一定程度上优化和规范了管理,且当前国企改革风向再起,亦不能低估国资委回归后求变的可能,未来治理变化均有望催化股价。
投资建议:立足底线价值,守望治理催化,维持“强推”评级。外需环境改善下,公司经营重回向上通道,士气恢复、渠道拓展和品类布局等稳步推进,虽然短期弹性仍需等待,但从长期视角看价值已然突出,后续治理变化有望提供股价向上催化。考虑地产业务低于预期,我们略降低23 年EPS 预测至0.97(原预测为1.01),维持24 年EPS 预测1.21 元,并新增25 年EPS 预测为1.42元,考虑关键的治理变化尚未完全落地,维持目标价40 元,对应23 年约40倍PE,维持“强推”评级。
风险提示:原材料价格波动;内部梳理不及预期;市场竞争加剧;食品安全等

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