机构：中信证券股份有限公司
作者：刘易,田鹏,王涛,王丹
2022 年公司业绩受到原材料上涨、疫情、国网招投标改革、产品结构调整等多重因素影响，公司通过内部营销体系改革、产品调价等方式积极应对，相关影响有望在2023 年逐步改善。中期维度看，公司历史上技术周期推动销售周期的趋势明显，产品生命周期和盈利周期长，随着近年来500KV 产品矩阵的逐步完善，公司新一轮产品红利期有望开启，推动公司业绩增速中枢上移。考虑到股权支付费用影响、营销体系改革推进需一定时间等因素，我们预测公司2023-2025 年EPS 为0.88/1.15/1.46 元（2023-2024 年原预测为1.21/1.63 元，2025 年为新增预测）；给予公司2023 年25x 目标PE，下调目标价至22 元（原值为23 元），维持“买入”评级。
原材料、股权激励费用等因素致利润端承压，2023 年有望迎来拐点。近日，公司发布2022 年年报。公司2022 年实现营收9.89 亿（YoY-6.51%），归母净利润0.30 亿元（YoY-78.80%），利润端承压主要系：1）计提员工持股计划相关费用约0.6 亿元，若剔除此部分影响，2022 年归母净利约0.90 亿元（YoY-35.91%）；2）原材料端，报告期内铜材、三元乙丙橡胶、硅橡胶等主要原材料价位高位运行，对公司毛利率有一定压制；3）收入方面，一方面整体收入受2022 年国内散点疫情影响；另一方面，产品收入结构的变化，如高毛利的500KV 系列收入下滑（配合电缆厂配套试验产品较多）、毛利率相对低的箱柜类产品占比提升，亦使得公司业绩端承压。展望后续，公司于2022H2 开启产品调价，同时原材料价格趋于稳定，我们预计上述影响在2023 年逐步缓解；此外，公司坚定推动营销体系改革，积极拓展新能源、抽蓄等场景的电缆附件增量市场。随收入端及成本端两端向好的共振，我们认为公司2023 年业绩端有望呈现逐季改善趋势。
风光建设带动电缆附件景气提升，500KV 产品带来新产品红利期。双碳目标下，以光伏、风电为代表的新能源装机量呈现稳步增长趋势。出于电能计量、电网的稳定和成本考虑，大型光伏电站一般在入网时一般先升压至10KV 或35KV，再升压至220KV；出于减小对电网的冲击考虑，风电在并网时往往需要降压，新能源装机量的提升将带来对应等级电缆附件的新需求。此外，近年来公司持续推动完善500KV 产品矩阵，于2020 年顺利完成500kV 用接地装置、安装洁净棚的研发，完善了500kV 电缆护层保护器，完成了直流±535kV 国产料电缆型式试验、±525kV 海缆型式试验。需求端来看，抽水蓄能的发电端、海上风电的发电端、输电端（尤其是北上广深等特大城市及双减的示范城市）等带来500KV 产品的增量需求。公司系国内少有同时掌握500KV“直流+交流”产品研发生产能力的厂商，随国内500KV 产品商业化应用逐步铺开，公司有望迎来新一轮产品红利周期。
风险因素：电源电网投资不及预期；公司500KV 产品销售不及预期；营销体系改革不及预期；新能源领域业务拓展不及预期。
投资建议：长缆科技深耕电缆附件行业超六十载，是国内少有完全自主掌握三元乙丙橡胶配方技术和成型技术的厂家。2022 年公司业绩受到原材料上涨、疫情、国网招投标改革、产品结构调整等多重因素影响，公司通过内部营销体系改革、产品调价等方式积极应对，相关影响有望在2023 年逐步改善。中期维度看，公司历史上技术周期推动销售周期的趋势明显，产品生命周期和盈利周期长，随着近年来500KV 产品矩阵的逐步完善，公司新一轮产品红利期有望开启，推动公司业绩增速中枢上移。考虑到股权支付费用影响、营销体系改革推进需一定时间等因素，我们调整公司2023-2025 年EPS 预测至0.88/1.15/1.46 元（2023-2024 年原预测为1.21/1.63 元，2025 年为新增预测）；鉴于当前可比
公司平均估值水平（许继电气、国电南瑞2023 年wind 一致预期为23x PE），考虑公司在电缆附件的行业地位及我们对其后续业绩增速的预测（我们预计2023-2025 年公司营收/净利CAGR 分别为26%、29%），给予公司2023 年25x 目标PE，下调目标价至22 元（原值为23 元），维持“买入”评级。