机构：中信证券股份有限公司
作者：蒋祎,姜娅,李鑫,薛缘
我们预计2023Q1 高端和地产白酒上市公司的收入和利润仍将保持双位数以上增长，次高端存在一定分化。当前处于信息真空期，4 月上旬成都糖酒会和中下旬业绩期将迎来密集信息反馈。我们认为批价是市场当前主要关注的变化因素，期待消费复苏、经济修复预期增强下的需求释放，建议关注千元价位段及400-600 元价位段。短期建议主要配置批价上行预期强的高端酒“茅五泸”；同时，在龙头批价回升背景下，板块望迎来弹性轮动机会，建议动态增配酒鬼酒、舍得酒业、金种子、山西汾酒、洋河股份、老白干等。
高端：茅台发货节奏平稳，预计五粮液、老窖完成全年任务目标约40%。受益于2022 年底防疫政策放开，送礼、商务宴请及宴席场景恢复较好，高端酒在春节期间复苏明显，预计保持稳健快速的收入和利润增长。
① 贵州茅台：我们预计公司2023Q1 收入同增约15%、利润增速较收入略快。
公司2023 年1-3 月基本完成打款25%-30%，整体节奏平稳、非标占比持续提升。全年看，我们预计公司延续快速稳健增长，销量、吨价均有望保持高单位数增长，利润增长略快于收入增长，1935 望瞄准100 亿元目标努力。
② 五粮液：我们预计公司Q1 收入同增约15%、利润增速较收入略快。春节期间普五动销表现优异（1 月1 日-26 日五粮液整体动销实现20%以上增长），2 月份以来受益于宴席、商务宴请等场景回补，公司延续稳增表现。我们判断截至3 月中旬，公司回款进度在40%-50%，批价在2 月25 日结束现金打款返利后逐步上升。随着大区调整落地，五粮液望更有利于因地制宜制定战术政策，严查窜货乱价行为。全年来看，我们预计公司望在普五产品上寻求量价平衡，1618、低度逐步完成升级。
③ 泸州老窖：我们预计公司Q1 收入和利润同增约20%+。公司春节期间动销表现较优、库存降至低位，国窖批价企稳回升，我们预计截至2 月底国窖回款进度接近40%。节后国窖销售公司提出2023 财年冲刺目标增长30%（2022 年国窖销售公司约200 亿、同增20%左右），彰显公司对未来发展信心。伴随高端和次高端白酒需求持续复苏，高度国窖有望实现量价齐升、低度国窖料将继续加快全国化布局、特曲等中档酒有望维持30%以上高增势头。
次高端：动销转好&库存较高，健康发展价值为基。我们认为春节期间次高端动销有较为明显的转好，但次高端产品库存仍有一定水平。随着行业逐步进入销售淡季，公司望寻求快速增长与渠道健康的平衡，料其一季报表现整体正常。
① 山西汾酒：我们预计公司2023Q1 收入增速15%+，利润同增20%-25%。
公司零点行动快速推进，抓住防疫政策放开与春节间的窗口期实现了开门红，并在春节后进行了价盘梳理和挺价。截至3 月中旬，青花系列回款进度在45%左右（约10%的货没发）。全年看，我们认为公司仍将向着全年20%-25%收入增长的目标推进，执行好“抓青花、强腰部、稳玻汾”的销售策略。
② 舍得酒业：我们预计公司2023Q1 收入增速望实现微增，利润考虑夜郎谷并表等因素预计有一定概率实现增长。我们认为舍得在2022H2 的一系列终端动作取得较好成效，库存渠道去化明显。截至2023 年3 月初，舍得完成全年打款30%-35%，累计开票近20 亿元（2022Q1 开票约21-22 亿元）。全年看，预计公司修复趋势仍将持续，夜郎谷招商或贡献额外增量。
③ 酒鬼酒：我们预计公司2023Q1 收入/利润有中低双位数下滑。公司1-2 月春节开门红表现稳定，酒鬼酒/内参实现回款约35%/40%。进入3 月，考虑
到市场库存及后续的销售策略，公司执行停货挺价动作（保守考虑3 月占全年销售比重在中高个位数，我们预计2023Q1 公司销售有较大幅度下滑）。
地产酒：2023 年春节消费市场总体高景气，返乡高情绪和消费强意愿提振白酒需求，地产名酒企业春节动销普遍如期强势，春节回款进度普遍在35%-40%，一季度大部分地产酒企均有望实现收入和利润双位数以上增长。
① 洋河股份：我们预计公司Q1 收入15%左右，扣非净利润增速20%左右。
公司目前回款40%+，我们预计一季度可以完成50%左右，目前库存约15%-20%，较为良性。M6+在2 月控货后，价格整体已较为稳定，苏南>苏中苏北>南京，南京地区最近收缩M6+团购经销商，进一步控制价格；梦之蓝水晶版从去年开始到现在一直表现较优；海之蓝换代后消费者普遍反馈酒质有提升。
② 今世缘：我们预计公司2023Q1 收入增速25%+，利润增速25%左右。公司1-2 月收入和归母净利润分别同增27%/25%，春节动销表现超预期，中低价格带表现亮眼，增速上看淡雅>对开>四开。目前公司整体进度40%左右，节后伴随宴请和宴席场景快速复苏，次高端价格带产品周转加快。预计公司在2023 年4 月在成都召开的第108 届全国糖酒商品交易会上将发布定位800+的战略新品。
③ 古井贡酒：我们预计公司2023Q1 收入增速20%+，利润增速30%左右。目前公司回款进度45%-50%， 古20/ 古16/ 古8/ 古5 批价分别约为570/350/210/115 元，较为稳定，节后库存保持低位。伴随2 月起宴请和宴席场景复苏，古16/20 周转速度加快。2023 年为公司改革深化提升年，目标营收超过200 亿，在春节实现较好开门红基础下，目标完成确定性较强。
④ 口子窖：我们预计公司Q1 收入增速15%-20%，利润增速20%左右。今年年初，公司推出兼10/20/30 三款新品，布局300/500/1000 元价格带，春节期间已有序开展团购渠道回款发货，渠道反馈较好。同时，渠道持续推动扁平化改革措施，率先在芜湖、安庆、蚌埠试点，推动大商小商成立合资公司平台。近期，公司推出限制性股票激励计划（草案），目标以2022 年为基数，2023-2025 年收入或净利润增长率不低于2022 年的15%/30%/50%。
当下，公司正处于产品和渠道变革的关键时点，激励计划落地后公司增长兑现能力料将增强。
风险因素：疫后恢复情况不及预期；宏观经济刺激政策不及预期；一季报低于预期；消费需求不及预期；竞争加剧；食品安全问题等。
投资策略。我们认为春节以来白酒市场表现总体符合预期，行业迎来高确定性复苏。其中，高端酒、地产酒表现更佳，预计23Q1 这些酒企的收入和利润将保持双位数以上增长；次高端动销转好但因库存原因及公司总体趋向于寻求快速增长和渠道健康的平衡，预计2023Q1 相对平稳，表现有所分化。我们认为批价是市场当前主要关注的变化因素，期待消费复苏、经济修复预期增强下的需求释放，建议关注千元价位段及400-600 元价位段。短期建议主要配置批价上行预期强的高端酒“茅五泸”；同时，在龙头酒企产品批价回升背景下，板块望迎来弹性轮动机会，建议动态增配酒鬼酒、舍得酒业、金种子、山西汾酒、洋河股份、老白干等。