机构：山西证券股份有限公司
作者：王冯,孙萌
投资要点
本周专题：裕元集团发布2022 年年报
3 月15 日，裕元集团公布2022 年报。2022 年，公司实现营收89.70 亿美元/+5.1%，其中，制造业务营收为62.03 亿美元（含鞋履、鞋底、配件及其他业务），同比增长26.2%，占比69.2%；宝胜零售业务营收27.67 亿美元，同比下降23.5%，占比30.8%。
2022 年，公司实现归母净利润2.96 亿美元/+157.5%。公司拟派发末期股息0.70 港元/股，2022 全年派息比率77%。量价拆分：2022 年鞋履出货量为2.73 亿双/+14.4%，鞋履平均售价20.93 美元/双，同比+12.0%，创历史新高。客户结构：公司鞋履制造业务客户包括NIKE、ADIDAS、PUMA、SALOMON、ASICS 等，2022 年，公司对前两大客户实现收入22.03、13.75 亿美元，占公司鞋履制造业务比重为38.6%、24.1%，CR2 为63%，同比下滑7pct。产能布局：2022 年，印尼、越南、中国大陆、其他（孟加拉、柬埔寨、缅甸等地）鞋履制造产能占比为46%、38%、10%、6%，中国大陆产能占比进一步下降。2022 年，公司综合产能利用率为87%，同比提升14pct，基本与2019 年水平相当， 其中印尼产能利用率为84%/+4pct ， 越南产能利用率88%/+26pct，中国大陆产能利用率111%/-5pct。盈利能力：2022 年制造业务毛利率同比提升2.9pct 至18.4%，受益于产能利用率提升、严格的成本管控、美元升值，22Q1-Q4 单季毛利率为17.1%、17.8%、19.7%、19.2%。展望后续：短期，全球需求疲弱影响订单能见度，加之库存高企，将会影响公司制造业务的短期表现，订单复苏存不确定性。公司将继续积极管理供应链及产能，以平衡需求、订单排程及劳动力供应，以管控风险。公司将继续保持最大的灵活性与敏捷性，以维持效率和生产力，同时善用其核心强项、适应能力和竞争优势以克服任何短期挑战，以保障盈利能力。
中长期，公司对制造业务前景保持乐观，需求恢复时，将继续瞄准最佳地区为制造产能进行多元化配置，例如劳动力供应与基础设施能支持永续增长的印尼。公司将继续秉承以价值增长为优先，并将善用运动休闲及高端化潮流，寻求更多高附加值订单，改善产品组合。
行业动态：Inditex 发布2022 年财报；361 度2022 年年报；金牌厨柜2022 年业绩快报
1) 3 月15 日，快时尚品牌Zara 母公司Inditex 集团发布最新2022 年财报，在截至1 月31 日的12 个月内，Inditex 集团销售额同比大涨17.5%至326 亿欧元，按固定汇率计算大涨18%，与疫情前的2019 年相比增长15%，毛利率为57%，净利润大涨27%至41 亿欧元。按品牌分，核心品牌Zara 和Zara Home 去年销售额大涨21%至237.6 亿欧元；Pull&Bear 大涨15%至21.52 亿欧元；Massimo
Dutti 增长4%至15.93 亿欧元；Bershka 和Stradivarius 分别增长10%和13%至23.84 亿欧元和20.56 亿欧元；Oysho 销售额增长4%至6.23 亿欧元。截至报告期末，Inditex 集团在全球213 个国家和地区拥有5815 家门店，单店销售在560 万欧元左右（约合4096 万元人民币），门店较上一年净减少662 家，其中555 家门店是在下半年关闭的。
2) 361 度2022 年年报。2022 年，公司实现营收69.61 亿元，同比增长17.3%，实现归母净利润7.47 亿元，同比增长24.2%。分产品看，鞋履、服装产品收入同比增长12.7%、14.0%至28.54、24.48 亿元，收入占比为41.0%、35.2%。361度儿童收入同比增长30.3%至14.42 亿元，收入占比20.7%。截至2022 年末，361 度品牌全球门店6672 家，其中，内地门店5480 家，第九代形象店以增加至2664 家，占比为48.6%。公司电商收入为16.85 亿元，同比增长37.3%，占收入比重为24.2%。
3) 金牌厨柜2022 年业绩快报。2022 年，公司实现营收35.52 亿元，同比增长3.03%，实现归母净利润2.75 亿元，同比下降18.53%。报告期，面对复杂经济环境以及地产行业景气度阶段性下行等内外部不利因素，公司坚定围绕全屋、大家居发展战略，积极推进数字化、智能化转型升级，加快推进渠道变革和终端赋能，推动厨、衣、木等多品类的融合发展，2022 年公司营业收入仍实现正增长。为推进全品类、全渠道协同发展，给客户提供一站式全屋及整装家居解决方案，在2022年复杂经济环境和地产行业景气度阶段性下行等不利因素背景下，公司持续加大海外、木门、卫阳、宅配等新拓业务的人员和资源投入，2022 年海外、木门业务取得较快增长，此外公司持续推动营销渠道端的变革，为公司未来业绩持续增长提供有力保障。由于海外、木门、卫阳、宅配等新拓业务尚处培育期，前期费用投入较大，营销渠道端新设的平台分公司和办事处人员增加较多，刚性成本支出较大，叠加2022 年内外部不利因素影响，报告期营业收入增速偏离规划预期，导致净利润有所下滑。
行情回顾（2023.3.13-2023.3.17）
本周纺织服饰、家居用品板块均跑输大盘：本周，SW 纺织服饰板块下跌0.63%，SW轻工制造板块下跌1.70%，沪深300 下跌0.21%，SW 纺织服饰板块跑输大盘0.4pct，SW 轻工制造板块跑输大盘1.5pct。各子板块中，SW 纺织制造下跌1.28%，SW 服装家纺下跌1.18%，SW 饰品上涨2.10%，SW 家居用品下跌3.43%。截至3 月17日，SW 纺织制造整体法（TTM，剔除负值）计算的行业PE 为18.04 倍，为近三年的25.14%分位；SW 服装家纺的PE 为17.26 倍，为近三年的39.42%分位；SW 饰品的PE 为19.94 倍，为近三年的62.36%分位；SW 家居用品的PE 为25.46 倍，为近三年的33.38%分位。
投资建议：
纺织服饰板块，本周裕元集团发布2022 年报，在海外产能利用率回归正常、承接更多高附加值产品订单情况下，2022 全年鞋履制造企业实现量价齐升，盈利能力同比修复。纺织制造板块继续建议优选生产效率领先、规模优势显著、老品牌份额提升+新品牌持续拓展逻辑清晰的华利集团、申洲国际；23Q2 露营旺季将至，同时建议关注运动户外用品标的浙江自然、牧高笛。品牌服饰方面，本周李宁发布2022 年年报，2022 年公司经营受到外部疫情影响，零售折扣加深且毛利率下降，但营收增长整体稳健。随疫情消退，公司1-2 月线下零售流水同比正增长，3 月实现双位数增长。2023年1-2 月服装社零整体同比增长5.4%，行业需求稳步复苏。继续看好运动服饰需求韧性和成长性，建议关注羽绒服龙头波司登，品牌矩阵丰富&抓住细分运动市场的安踏体育，库存压力相对更轻的国潮运动品牌龙头李宁。同时看好中高端黄金珠宝消费的恢复弹性和头部品牌市占率的持续提升，建议关注今年渠道拓展有望加速，黄金品类持续发力的珠宝公司周大生。
家居用品板块，根据国家统计局，2023 年1-2 月，我国住宅新开工面积、销售面积、竣工面积分别为9891 万平方米、1.34 亿平方米、9782 万平方米，同比下降8.72%、0.56%、增长9.73%，地产数据全面改善，2023 年1-2 月，家具社零同比增长5.2%。
春节后二手房市场持续回暖，有望陆续向家居需求传导，家居行业315 大促活动落幕，龙头家居企业不断升级的多品类整家套餐，线上渠道向线下门店的引流，由于意向订单到实际落地转化存在较长时间，预计315 活动期间储备订单对家居企业后续工厂出货提供较强支撑，目前时点看好家居需求持续释放和头部家居企业市场份额继续提升。
建议积极关注欧派家居、索菲亚、顾家家居、喜临门、慕思股份、金牌厨柜、志邦家居、好太太。
风险提示：
地产销售或不达预期；品牌库存去化不及预期；原材料价格波动；汇率大幅波动。