简评：央行降准打开债券利率下行空间

事件
为推动经济实现质的有效提升和量的合理增长，打好宏观政策组合拳，提高服务实体经济水平，保持银行体系流动性合理充裕，中国人民银行决定于2023 年3 月27 日降低金融机构存款准备金率0.25 个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.6%1。
点评
一、经济稳步修复下，央行降准略超预期，或意在补充银行中长期资金，以推动经济修复 “提质增效”在当前实体经济稳步修复下，央行官宣降准略显意外，但从实体修复结构看，此次降准也符合两会政策定调，意在推动经济修复“提质增效”。测算来看，此次降准约或释放接近5000 亿元的中长期资金，叠加本月MLF 超额续作2810 亿元，可以看到央行对银行中长期负债补充意愿较强。背后原因来看：
一是，当前经济修复初期，金融尤其是信贷端对实体的支撑任务仍较重，银行超储压力提升，尤其是1-2 月叠加缴税缴款现金取现等扰动下，感受明显，银行间流动性整体收缩，大行/政策行融出意愿下降，也带动了货币市场利率中枢和波动的提升，因此适度适量向银行提供中长期便宜资金利于流动性的稳定，也利于金融更好的支持实体。
二是，降准一定程度上也是对结构性工具支撑边际减弱的对冲，包括PSL 余额自去年12 月以来有所回落，其他专项再贷款也未有新增额度，因此降准可以接续结构性工具对实体修复提供支持，而且相比结构性工具，降准普惠性更强，也更适合用以提振内需消费等领域。
三是，降准可以冲抵一部分银行长期限同业存单净增压力，利于稳定银行负债成本，为银行向实体让利提供良性土壤。
整体来看，此次降准目的更多在于减轻银行中长期限资金缺口压力、提振市场信心，以进一步推动实体经济迈向更高质量的修复。
二、降准进一步释放央行维持货币政策稳健的信号，我们认为或助推债券利率曲线下移对债市影响上，考虑到此次降准幅度有限，短期效果上可能更多还是提振实体信心和稳定货币市场环境，银行间流动性大概率重回稳中偏松，同时受益于央行中长期便宜资金投放占比的提升，我们认为资金价格或回落，存单供需矛盾也有望得到进一步缓解，存单利率仍有回落空间，并将带动短债利率下行。对于长端利率，相比于具备较强的“宽信用”属性的结构性政策工具而言，降准“宽货币”属性更强，因此我们认为短期内资金供给抬升速度或仍强于融资需求的修复，同样利于长端利率的下行。
而对于后续政策展望上，我们认为当前制约实体经济高质量修复的另一个因素或仍在于资金活性提升并不明显，1-2月金融数据显示存款仍维持高增，其背后对应的是存款利率的相对刚性。因此，如果从激发资金活性以及打开资产端利率下行空间的角度出发，我们认为适度引导存款利率下行仍有一定的必要性，若存款利率有所回落，债券收益率进一步下行的空间也会打开。
风险
政策放松效果不及预期。