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顺鑫农业(000860):坚定聚焦白酒猪肉业务 产品结构升级打开新篇章

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投资要点: 聚焦白酒+猪肉业务,主营业务逐步凸显。顺鑫农业1998 年在深交所挂牌,北京市顺义区国资委为公司实际控制人。2013 年公司提出“主业突出、清晰业务、同业整合、价值实现”战略,非主要业务的剥离陆续开展。目前公司业务板块...

机构:山西证券股份有限公司

作者:周蓉,陈振志

投资要点:
聚焦白酒+猪肉业务,主营业务逐步凸显。顺鑫农业1998 年在深交所挂牌,北京市顺义区国资委为公司实际控制人。2013 年公司提出“主业突出、清晰业务、同业整合、价值实现”战略,非主要业务的剥离陆续开展。目前公司业务板块包括白酒、种猪、食品加工和房地产业务等。2020 年以来受全国疫情反复,消费场景缺失的影响,白酒收入有所承压,2021 年白酒全年实现收入102.25 亿元,同比增长0.40%;同时受猪肉价格下行影响,全年猪肉业务(养殖+屠宰)实现收入36.02 亿元,同比下降22.31%。白酒和猪肉业务仍然是公司主要的两个业务板块,21 年白酒/猪肉收入占总营业收入分别为68.77%/24.22%。
光瓶酒行业龙头,竞争优势明显。近年来,光瓶酒的年复合增长率快速回归,市场规模从2014 年约400 亿元增长至目前约1000 亿元(按规模以上企业营收计)。我们预计2022-2024 年复合平均增速在15%-20%之间,至2024年,中国光瓶酒市场规模预计将超过1500 亿元。公司“白牛二”产品在早期通过顺应香型发展趋势及时推出浓香酒,后期引领光瓶酒价格带升级,并凭借高性价比(产品力)、高铺货率(渠道力)、名酒基因营销(品牌力)实现单品的高接受度,通过大本营人群口碑传播、聚焦高势能市场及人群,实现了“白牛二”单品的迅速全国化,成为低端光瓶酒行业的领军者,近年其在光瓶酒行业市占率接近14%,稳居榜首。
白酒业务长期增长可期,地产业务加速去化。过去十年低端酒销量快速增长是拉动公司营收的主要动力。2009-2019 年十年间白酒销量复合增速均在20%以上。未来光瓶酒行业在消费者迭代和消费升级的推动下,30-50 元价格带将呈现巨大潜力。2022 年以来公司积极应对白酒新国标,推出固态纯粮新品金标陈酿,定位为引领结构升级的战略大单品。在经历2020-2021 调整年之后,公司未来将以传统陈酿与金标陈酿为核心塔基,继续引领产品结构升级,提升品牌高度,助力后续持续增长。渠道端,公司采取大商制合作模式,高利润、快周转、低库存,低端快消属性下渠道壁垒有望成为制胜关键。同时在完成泛全国化布局基础之上,未来区域发展动力将由扩张过渡到深耕,渠道下沉与样板市场同步发力。近年来地产业务正在加速去化,预计2-3 年内公司将完成房地产业务剥离,聚焦主业发展。
传统&金
标双轮驱动,边际改善值得期待。公司未来将持续推进传统陈酿、金标陈酿两大核心单品共同发力,实现“新工艺白酒”与“纯粮固态白酒”的双轮驱动,在稳固传统陈酿大单品的市场地位同时,为下一个战略单
品金标陈酿的升级提供基础支撑,从而进一步树立牛栏山“纯粮、陈酿、更地道”的品牌和品质标杆。公司白酒主业营收增长有望触底回升,长期聚焦主业,期待下一步结构升级与市场精耕取得新成效,新五年有望持续实现稳步增长。同时前两年疫情之下结构升级节奏放缓,短期毛利率承压,后续在战略大单品逐步放量增长后盈利改善也值得期待。
投资建议:我们预计公司2022-2024 年实现营业收入117.70/136.55/158.51 亿元,同比-20.8%%/+16.0%/+16.1%,实现归母公司净利润-5.20/6.46/9.36 亿元,同比-608.1%/+224.2%/+45.0%,对应EPS 为-0.70/0.87/1.26 元,对应3 月15日收盘价PE 为-45/36/25 倍,首次覆盖给予“增持-A”投资评级。
风险提示:国内疫情反复并严重,影响白酒整体动销;光瓶酒行业竞争加剧,战略单品铺市及动销不达预期;产品升级不达预期;食品安全问题等。

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