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固定收益点评:内需复苏强劲 持续性待观察

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生产和投资复苏强劲,消费温和复苏。1-2月经济开始复苏,1-2月工业增加值同比增长2.4%,固定资产投资增速为5.5%,基建投资、地产投资、制造业投资同比增长12.2%、-5.7%、8.1%,考虑到2022年1-2月的高基数,2...

机构:国盛证券有限责任公司

作者:杨业伟

生产和投资复苏强劲,消费温和复苏。1-2 月经济开始复苏,1-2 月工业增加值同比增长2.4%,固定资产投资增速为5.5%,基建投资、地产投资、制造业投资同比增长12.2%、-5.7%、8.1%,考虑到2022 年1-2 月的高基数,2023 年1-2 月投资修复的幅度是超出市场预期的。1-2 月社会消费品零售总额同比3.5%,汽车零售同比下滑9.4%,拖累消费复苏。
稳财政的政策和高基数下,基建投资增速超出市场预期。1-2 月基建投资增速较上月回升0.7 个百分点至12.2%,在去年的高基数下基建增速仍维持高增,略超市场预期。从财政来看,根据我们此前在《如何看待2023 年财政的发力程度?》中的测算,2023 年两本账的广义赤字规模2022 年的接近,均为9.7 万亿左右。在财力接近和去年高基数下,1-2 月的基建投资增速能维持两位数的增长,略超市场预期,我们仍认为今年基建投资的高增速有待观察。考虑到今年提前批专项债额度2.19 万亿,较2022 年提升了50%,专项债额度的年初的集中释放,也起到支撑基建投资增速高增的效果。
政策效果开始显现,地产出现显著改善。房地产开发投资同比下滑5.7%,较上月收窄4.3 个百分点,其中商品房销售、新开工、竣工、施工面积同比增速分别为-3.6%、-9.4%、8.0%、-4.4%,12 月该数据分别为-31.5%、-44.3%、-6.6%、-7.2%,均出现明显的改善,去年四季度以来的地产的刺激政策的效果开始显现。整体上,房地产投资增速的改善,显示保交楼和改善头部优质房企资产负债表的政策效果开始显现,同时期房的施工也支撑房地产投资的进一步改善,后续需要关注房地产投资整体改善的空间。
消费整体改善幅度有限。1-2 月社会消费品零售总额、限额以上单位消费品零售额、除汽车以外的消费品零售额同比分别为3.5%、2.1%、5.0%,而去年同期为6.7%、9.1%、7.0%。月内城镇调查失业率为5.6%、16-24 岁人口调查失业率为18.1%,较上月上升0.1 个百分点、0.8 个百分点,失业问题仍然严峻,未来居民消费修复仍需时间。
央行平价超量续作MLF,3 月降准概率下降,但4 月降准仍可期。3 月15日央行投放4810 亿元1 年期MLF,到期MLF 为2000 亿元,央行超量续作2810 亿元。根据我们对资金缺口的测算,由于今年政府债的发行规模较大,今年4-5 月的流动性缺口较大,参照2018、2020、2022 年4 月均存在央行降准操作的先例,今年4 月降准补充长期流动性的可能性仍存。
债市仍关注经济复苏的可持续性和政策节奏的变化,中长端利率和信用均具配置价值。1-2 月工业生产、基建投资超出市场预期,地产弱改善,消费复苏不及市场预期,需要关注经济修复的持续性。在经济复苏超出预期,完成全年经济增长目标压力不大的情况下,需要关注政策的节奏的变化。同时,考虑今年政府债发行规模较大,资金缺口扩大,参照历史上4-5 月份央行对长期流动性的呵护,今年4 月份仍存在降准的可能。对利率债而言,目前仍需观察经济修复的可持续性和政策的节奏的变化。而对信用来说,随着理财赎回压力缓解,现券已经进入增配阶段,但信用供给依然低迷,因而信用债配置力量逐步强于供给,信用将持续走强。对短端信用来说,由于持有至到期,因此在城投保持刚兑背景下,可以适度下沉。而目前中长端二永虽然利差已经显著下行,但绝对水平依然较高,因而继续具有配置价值。我们建议信用债短端在城投上适当下沉,中长端增配二永债。
风险提示:信贷政策调整超预期。

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