平安银行(000001)：地产风险化解+消费需求复苏 推动估值修复

核心观点
疫情影响消退，叠加地产托底政策缓解风险，平安银行外部经营环境逐步改善，前期其受地产风险影响导致估值受到严重压制，随着地产风险的实质性化解，消费需求逐步复苏，平安银行有望修复超跌估值。维持买入评级和银行板块首推组合。
事件
3 月8 日，平安银行披露2022 年年报，全年实现营业收入1798.95亿元，同比增长6.2%（9M22：8.7%）；归母净利润455.16 亿元，同比增长25.3%（9M22：25.8%）。4Q22 不良率季度环比上升3bps 至1.05%，拨备覆盖率季度环比基本持平于290.3%。
简评
1、受到四季度债市拖累，营收增速小幅下滑，归母净利润保持25%以上高增，ROE 提升至12.4%。2022 平安银行营收同比增速6.2%，较9M22 略有下降，主要由于四季度债市大幅调整，4Q22 单季其他非息收入同比下降较大幅度，叠加四季度疫情影响下信贷投放、定价走弱的影响。尽管受到市场环境影响，营收增长略有放缓，但较为稳健的资产质量仍能带动平安银行实现25%以上的利润高增，使得ROE 同比提高1.5pct 至12.4%。根据盈利驱动因素分析，拨备少提、规模扩张是业绩最重要的两大贡献因子，分别贡献17.4%和9.8%，而息差收窄和净手续费收入受到财富管理市场影响，对业绩略有拖累。
展望2023 年，随着疫情影响消退，房地产风险进入实质性化解阶段，以零售见长的平安银行有望逐渐受益，营收保持平稳增长，利润继续维持股份行前列。
2、对公改善，零售受到疫情影响有所暴露，资产质量整体保持稳定。平安银行4Q22 不良率季度环比微升2bps 至1.05%，主要原因是四季度疫情影响下，借款人还款能力下降和政策引导信贷延期展期，催收力度减弱，导致零售端风险敞口的暴露。4Q22平安银行零售贷款不良率季度环比上升9bps 至1.32%，其中信用卡和新一贷的不良率季度环比分别抬升41bps 和14bps 至2.68%和1.31%。但对公贷款不良率季度环比下降13bps至0.72%。
对公房地产不良有所确认，敞口进一步降低，地产托底政策多管齐下，总体风险可控。4Q22 平安银行对公房地产贷款不良率季度环比提高71bps 至1.43%，预计部分项目逾期在四季度确认不良，对公房地产贷款余额2835 亿元，季度环比下降105 亿元，占总贷款的比例季度环比下降0.4pct 至8.5%，其中开发贷 927.1 亿元，占总贷款比例季度环比下降0.3pct 至2.8%。但平安总体对公开发贷抵押率超过40%，97%分布在一二线城市城区及大湾区、长三角区域，项目选择较为优质，目前地产主体融资端风险大幅缓解，预计平安银行对公房地产风险总体可控。
前瞻指标方面，截至2022 年末平安银行关注率为1.82%，环比1H22 提高50bps，逾期率1.90%，环比1H22提高19bps，预计与房地产相关风险下迁确认有关，总体影响可控。风险抵补方面，4Q22 平安银行拨备覆盖率季度环比基本持平于290.3%，拨备计提保持充足水平，风险抵补能力扎实稳固。
展望2023 年，一方面，随着经济修复后居民就业和收入的持续改善，平安银行零售端资产质量有望边际修复，另一方面，房地产融资端风险压力缓解，对公房地产资产质量有望保持平稳，预计今年不良率、拨备覆盖率仍能保持稳定。
3、2022 年净息差同比下降4bps，4Q22 单季净息差主要受到疫情影响、投放偏弱拖累，预计2023 年息差降幅收窄，好于同业。2022 年，在疫情扰动、有效需求不足、LPR 三连降等多重负面因素的影响下，2022 平安银行净息差2.75%，同比微降4bps，其中4Q22 净息差2.68%，季度环比下降10bps。资产端，受疫情扰动等因素影响，零售贷款投放偏弱，日均零售贷款余额全年同比仅增长11%，较2018-2021 年的15-20%的增长有所下降，进一步导致贷款和生息资产收益率同比分别下降19bps 和12bps 至5.90%和4.83%。从四季度投放来看，对公贷款规模略有下滑，零售端持证抵押贷款是主要贡献，因此贷款定价有所下降。负债端，存款成本仍体现为刚性特征，2022 年存款成本率同比提高5bps 至2.09%，但在市场资金面宽松带来的低利率环境下，同业负债和应付债券的成本率分别同比下降16bps 和25bps 至1.94%和2.68%，进而带动付息负债成本率同比下降5bps 至2.16%。
展望2023 年，我们认为平安银行净息差降幅收窄，好于同业。一方面，由于平安银行按揭贷款占比仅9%，低于同业平均水平，受到按揭重定价影响更小。另一方面，随着消费需求的复苏，消费类信贷投放可能更加积极，支撑资产端定价。
4、继续做深做透零售客户基本盘，客户结构量质双升。规模上，截至2022 年末，平安银行零售客户AUM和私行达标客户AUM 分别高达3.59 万亿和1.62 万亿，同比分别增长12.7%和15.3%；零售客户总数1.23 亿户，同比增长4.1%，其中财富及以上客户和私行客户分别增长15.0%和15.5%，高端客户占比进一步提升。MGM 线上化运营模式创新升级持续深化，综合金融对零售业务的贡献在高基数下继续保持稳定。私行客户净增户数、AUM 净增额以及“新一贷”发放额综合金融占比继续保持50%以上。
新银保团队进一步壮大力量，助力代销保险收入保持高增。在2022 年权益市场和债券市场双重震荡的背景下，平安银行全年实现总财富管理收入64.47 亿元，同比下降21.5%，其中代理基金收入26.71 亿元，同比降幅达34%。然而平安银行进一步壮大新银保团队力量，2022 年新银保队伍累计入职超1600 人，相比于前三季度的1100 人，入职人数再次大幅提高，也带动代理保险全年收入19.84 亿元，同比增长31%，占财富管理业务收入比例同比提高12.3pct 至30.8%。低风险保险业务进一步成为稳定快速增长的中收来源。
5、盈利预测与投资建议：疫情影响消退，叠加地产托底政策缓解风险，平安银行外部经营环境逐步改善，前期其受地产风险影响导致估值受到严重压制，随着地产风险的实质性化解，消费需求逐步复苏，平安银行有
望修复超跌估值。我们预计平安银行2023/2024 年营收同比增长5.7%/6.8%，归母净利润同比增长20.5%/20.8%，当前股价对应0.65 倍23 年PB，0.58 倍24 年PB，维持买入评级和银行板块首推组合。
6、风险提示：（1）如果宏观经济大幅下滑，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。（2）疫情可能存在反复，影响对公端企业经营和零售端客户消费，从而对信贷需求产生较大不利影响，资产规模扩张受限。（3）宽信用政策力度不及预期，经济维持较高发展增速的动能减弱，从而对银行信贷投放产生较大不利影响。（4）零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动影响银行财富管理业务。