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兆易创新(603986):周期叠加禁令影响进度 持续看好DRAM大空间与高弹性

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事件:公司公告,23H1 与长鑫关联交易金额预计为0.8 亿美金(5.55 亿元),其中自研0.3 亿美金(2.08 亿元),代销0.5 亿美金(3.47 亿元)。同时,公司公告22 年与长鑫的实际采购额8.74 亿元,其中自研2.61...

机构:中泰证券股份有限公司

作者:王芳,杨旭

事件:公司公告,23H1 与长鑫关联交易金额预计为0.8 亿美金(5.55 亿元),其中自研0.3 亿美金(2.08 亿元),代销0.5 亿美金(3.47 亿元)。同时,公司公告22 年与长鑫的实际采购额8.74 亿元,其中自研2.61 亿元,代销6.13 亿元。
周期下行叠加美禁令影响发展进程,23H1 已明显加速。根据此前公告,预计22 年全年与长鑫关联交易金额19.4 亿元,其中自研8.6 亿元,代销10.8 亿元,实际采购总量为8.74 亿元,低于此前公告上限,主要因存储周期从21Q4 下行影响行业需求和价格,以及2022/10/7 美对大陆DRAM 禁令影响先进制程的发展进度。23H1 自研采购金额基本达到22 年全年水平,已明显加速。
存储周期性预计23Q2 见底,看好高弹性。根据Dramexchange 价格,本轮存储价格从21 年10 月开始下降,至今历时16 个月时间,从价格看已创近5 年新低,预期23Q2 触底。截止2/28,DRAM 合约价价格从本轮周期高点已下降约50%。从历史周期看,DRAM 价格在上行期弹性大,以上轮周期为例,DDR4 4Gb 产品的合约价从低点到高点上涨幅度超60%。公司有望跟随行业迎来量价齐升。
利基DRAM 90 亿+美金市场,有望再造一个兆易。公司聚焦利基DRAM 市场,全球90 亿+美金市场,Nor 三倍空间,其中DDR3 是主要产品,70 亿+美金市场,三星和海力士陆续退出,台系厂商扩产有限,考虑竞争格局+国产替代逻辑,公司有望复刻Nor 成功经验,若达到20%市占率,对应营收18 亿美金,公司21 年营收13 亿美金,仅该业务有望带来体量翻倍成长。
DDR3 1Gb-4Gb 主流容量全覆盖,纯本土产业链支持国产需求。1)产品料号持续丰富:根据公司23 年产品手册,22/23 年DDR4 料号数为18/12 颗,DDR3 为24/26。22年DDR3 仅覆盖2Gb、4Gb,23 年新增1Gb,实现DDR3 主流容量全覆盖,DDR4 目前仅覆盖4Gb。2)纯本土产业链:公司完成产品设计、代工和封测均通过大陆厂商完成。3)制程先进:三大原厂DDR3 制程20nm、南亚20nm、华邦25nm,北京君正和东芯股份采用力晶25nm 制程,兆易采用19nm 左右制程,随着长鑫19nm 工艺改善,优势有望更加明显。4)技术已达全球高水平:DDR3 产品读写速率为2133/1866Mbps,温度-40~105℃,达到行业最高水平。
投资建议:公司在产品布局上采用层层递进策略,从Nor 顺利发展至NAND、DRAM,MCU 内有存储和模拟,公司从Nor 延伸至MCU,目前又从MCU 拓展至模拟电源链产品,同时在应用上从商规工规拓展至车规,产品矩阵持续丰富,高端化趋势明确。我们认为公司目前已出色完成第一块拼图(Nor Flash,全球第三),第二块拼图(MCU)即将完成,凭借强管理能力、强执行力,未来将循序完成利基DRAM、模拟、车规等拼图。纵观全球,国际MCU 厂商和模拟厂商高度重合,“国际大厂”的冰山一角已揭开,站在当下时点,短期公司将受益23 年下游需求复苏带来的业绩恢复,长期期待公司成为提供“存储+MCU+传感器+模拟”一体化解决方案的国际大厂。21 年底半导体开始进入下行周期,消费电子需求疲软,下游进入去库存状态,预计2022/2023/2024年净利润为21.3/17.6/23.7 亿元,对应PE 估值为33/40/29 倍,维持“买入”评级。
风险提示事件:下游需求不及预期,新品推广不及预期,研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险

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