机构:中国国际金融股份有限公司
作者:何伟,张沁仪,张瑾瑜,李晶昕,魏儒镝
行业近况
我们预计美国未来或提高关税、继续推动制造业回流,美国暖通空调需求有望继续受益;此外明年欧洲热泵市场有望回暖。推荐美国暖通龙头。
评论
国际暖通龙头持续受益制造业回美国:1)2021 年,拜登政府加大了对美国制造业尤其是先进制造业的支持,此后美国制造业投资的景气周期延续至今,带动大型商用暖通需求景气度维持高位。此后特灵科技、开利全球、大金工业等国际暖通龙头都有出色的表现。2)根据中金策略组和宏观组观点12,特朗普支持科技和基建投资,尤其强调提振美国在计算机、芯片等高科技领域的生产与投资,因此我们预计以数据中心为代表的商用暖通需求有望继续受益,开利、特灵等公司数据中心订单保持高速增长。根据开利公开业绩会,1-3Q24 公司数据中心订单同比增长3 倍以上。
北美商用&家用暖通需求高景气:1)2021 年起,美国制造业回流带动美国商用暖通市场持续景气。1Q/2Q/3Q24 特灵美洲商用暖通收入均实现同比20%左右有机增长,订单实现同比30%/20%/低个位数有机增长;开利美洲商用暖通收入同比增长约20%/双位数/近20%;至今北美商用暖通需求未见降速。2)家用市场去库存周期结束,2Q24 起恢复增长。根据AHRI数据,因渠道去库存,1Q23-1Q24 美国央空市场出货量连续五个季度同比下滑,2Q24 起恢复正增长。2Q/3Q24 开利美洲家用暖通收入同比增长中个位数/双位数,订单同比增长超100%/约30%;2Q/3Q24 特灵美洲家用暖通收入均有机增长低双位数,订单有机增长30%/25%。
我们预计2025 年欧洲热泵市场将走出去库存周期:1)欧洲推广热泵带动2021-1H23 热泵快速增长,随着补贴政策逐步退出,2H23 起热泵市场需求下滑,产业链大力度去库存。开利收购的欧洲供暖龙头菲斯曼,1Q/2Q/3Q24 收入同比-12%/-30%/-25%。2)德国率先重启热泵补贴。今年8 月德国宣布放开热泵补贴至向所有房主开放3;9 月开始实施KFW 458 法案新一轮供暖补贴政策4。我们预计2025 年欧洲市场热泵需求有望恢复。
估值与建议
推荐美国暖通龙头特灵科技、开利全球,维持跑赢行业评级。下调开利2024/2025 年盈利预测(因公司业务转型导致报表口径变化),维持目标价;上调特灵2024/2025 年盈利预测,并上调目标价。具体调整见正文。
风险
需求波动风险;政策变化风险;全球化经营风险;竞争加剧风险。