机构：天风证券股份有限公司
作者：孙彬彬
摘要
资金紧的状态还要持续多久？
资金趋紧的关键在于信贷投放消耗超储，叠加税期扰动，金融系统负债压力上升所致。
当前资金紧的根本症结仍在持续。
一方面票据利率维持高位指向信贷投放积极，目前没有改变的迹象，小月不弱基本已是大概率。另一方面，央行操作仅仅是随行就市，削峰填谷。要注意这样的操作虽然具备灵活性，但是或会进一步加大市场压力。而且，地方债发行可能会提速。
我们认为更为重要的是，市场仍然在关注经济修复较弱的现状和政策可能后继不足的可能，也就是说对于未来货币行为空间仍有期待，因此对于当前负债压力和流动性走势的准备相对不足。
考虑税期过后又逢月末，我们预计总体资金利率收敛的压力或将延续，后续隔夜资金利率总体在2%附近，呈现易上难下的特征。一年CD 预计可能继续在2.5-2.75%间。
资金紧，信用为何强？
信用债回暖，大前提还是市场认为债市有机会，或者目前风险可控，所以是否配置不是关键，关键在于市场预期与认知方向。特别是信用利差，主要还是取决于流动性的方向。现阶段市场预期显然超越了资金面，而这一超越体现的是基本面预期的调整，或者说经济修复交易的变化。所以我们认为，后续需要注意的，不是机构行为，而是基本面逻辑下市场预期的动向。
资金紧、信用强，长端利率横盘移动，交易寡淡，原因在于市场依然对经济复苏存在分歧。
但本周出现的一些边际变化，螺纹钢价格小幅回升、一线城市二手房成交回暖等，均指向经济确在修复。我们依然强调，开工修复有过程，金融向实体传导同样需要时间。我们认为多重压力下，经济修复初期斜率偏缓有其合理性，趋势的指示性意义更强。建议市场继续观察高频数据走势，特别是后续劳务到位后的情况，关注政策与数据、预期与现实的进一步衔接。
对于外围，2 月以来，美元美债较快反转上行。究其原因，一方面是陆续公布的1月美国经济数据普遍较快反弹，市场对硬着陆的担忧快速消退；另一方面，美国就业数据与通胀数据回落斜率明显放缓，市场对高通胀可能较长时间持续的担忧重燃，进而快速调整对美联储紧缩前景的预期。
目前市场定价的美联储紧缩预期已经较为充分，我们预计后续十年美债区间仍是3-4%，美元上破105 概率不大。
从海外看国内，关键还是关注美元，近期美元走强，国内长端利率同样偏强，背后所体现的还是全球经济力量对比和风险偏好的状态，美元如果继续走强，将有望继续支持人民币长端利率表现，否则，长端或会展开对应调整。
决定近期债市走向核心还是复苏交易，经济复苏和资产负债表修复刚开始，虽然数据和内外环境错综复杂，我们预计两会前长端利率仍然存在向上调整的可能性。
风险提示：新一轮公共卫生冲击影响超预期，经济复苏不及预期，政策调整超预期