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宏观报告:历史数据不是简单的重复 社融温和回升可期

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核心观点(1)4月,信贷和社融弱于预期和季节性,政府发债节奏靠后。信贷数据低于预期和季节性,呈现季节性回落特点,结构亦未呈现亮点,票据融资是主要方式。居民信贷需求还不算强,新增居民贷款再次转负,主因有三:一是居民消费仍偏谨慎,通胀数据...

机构:中邮证券有限责任公司

作者:袁野,苑西恒

核心观点
(1)4 月,信贷和社融弱于预期和季节性,政府发债节奏靠后。
信贷数据低于预期和季节性,呈现季节性回落特点,结构亦未呈现亮点,票据融资是主要方式。居民信贷需求还不算强,新增居民贷款再次转负,主因有三:一是居民消费仍偏谨慎,通胀数据已有体现;二是房地产市场尚未明显回暖,居民按揭贷款仍未企稳;三是以旧换新政策配套细则逐步公布,短期或存在观望情绪,延迟消费。企业短期贷款和中长期贷款同步走弱,主因有四:一是今年专项债发行节奏相对靠后,专项债用作资本金来撬动社会资本的效果有所减弱;二是政策层面打击企业资金空转套利,导致部分贷款资金减少;三是金融业增加值核算方法优化,避免季度末“冲量”异常统计,一定程度上对存贷款产生了“瘦身”影响;四是4 月、7 月、10 月本身就是放贷小月。
4 月新增社融-1987 亿元,明显低于预期,弱于季节性,新增未贴现银行承兑汇票和政府债券是主要拖累项。新增社融同比少增14236 亿元,新增政府债券、新增未贴现银行承兑汇票、企业债券和新增信贷是主要拖累,同比分别少增5532 亿元、3141 亿元、2447 亿元和1125 亿元。
上一次新增信贷当月转负是在2005 年10 月,主要的政策背景是货币政策和财政政策逐步边际收紧,以控制固定资产投资规模的过快增长。反观当下,我国经济政策环境与2005 年前后发生明显变化,政策环境并未明显收紧,甚至仍是维持相对边际宽松态势,外部环境不确定性有所增大。本质上两次新增社融当月转负情况不同,上次是对经济过热的预期修复,此次更多是全球需求不足,外加“挤水分”导致。
(2)M1 和M2 同比增速双双回落,M1 同比增速转负,M1 与M2负剪刀差有所走阔。
M1 同比增速转负,直接体现为企业活期存款相较去年同期走低。
背后可能原因:一是房地产销售持续走弱,房地产企业活期存款同比少增;二是停止银行手工补息,此前计入M1 的协定存款转移减少,带来企业活期存款减少;三专项债用作资本金撬动作用减弱、金融业增加值核算方法优化,“挤水分”等,企业短期贷款走弱,制约了企业活期存款增加。M2 同比增速回落部分是因M1 同比增速回落,另外一个重要原因是居民存款向理财转变。
(3)从当前信贷和社融数据看不出经济过热的现象,或因金融业增加值核算方法优化存在挤“水分”效应,避免短期冲存贷行为,我们认为不应以一个月数据作为悲观预期的依据。向后看,我们预计年内宽信用仍存在较强支撑,社融将温和回升。
政府专项债和特别国债发行节奏节奏提速,以旧换新、大规模设备更新改造政策效果逐步显现,制造业投资增速有望进一步提升,居民观望情绪逐步消化,消费或有所回升,同时房地产调控政策进一步优化、降低汽车首付比例、以旧换新等促消费,支撑年内宽信用。
建议短期关注:一是基建投资回升的机会;二是地缘政治风险推升的必需品采购及航运;三是出口回升的半导体;四是新质生产力的数字、氢能、固态电池、卫星互联网等。
风险提示:
中美贸易摩擦超预期加剧;美国商业银行危机超预期演变;海外地缘政治冲突加剧。

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