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教育板块二季度策略报告:非学科规模及利润率逐步修复 高教低估值高股息受益港股回暖

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投资要点K12 赛道:产能扩张提速,利润率持续修复1)收入端:伴随非学科商业模型逐渐跑通,教育公司产能扩张提速(如新东方将20%产能增长指引提升至30%、近一年新东方新增网点199 个、好未来新增网点130-180 个),叠加近期非学科...

机构:浙商证券股份有限公司

作者:段联,马莉,陈钊,刘梓晔

投资要点
K12 赛道:产能扩张提速,利润率持续修复
1)收入端:伴随非学科商业模型逐渐跑通,教育公司产能扩张提速(如新东方将20%产能增长指引提升至30%、近一年新东方新增网点199 个、好未来新增网点130-180 个),叠加近期非学科营利性办学许可证的持续发放(政策引导应批尽批),头部教育公司收入增长明显、市占率提升,产能扩张亦为收入增长提供保障。
2)利润端:尽管非学科培训产品形态有别于过去的学科类培训,但班型和线下定价和过去仍有较强参考性,伴随客户的重新触达、利用率提升及中后台成本的持续摊薄,对照双减前峰值水平,我们估计相关公司利润率继续修复空间为5pct-10pct 不等。但短期内伴随监管压力、教育质量投入等因素影响,部分公司利润率修复节奏可能相对趋缓。
3)估值:我们认为伴随政策环境的清晰、产品形态的成熟及用户认知的转变,以素养课为主要营收的非学科类业务发展将逐步进入稳定期,参照21 年“双减”前,稳健的双位数增速通常伴随30-60 倍的PE 水平(例如新东方作为龙头公司FY20/FY21 对应的PE 估值为31.9x 和58.1x)。相关公司估值水平预计存在由目前的20-30 倍PE(例如新东方FY25、学大教育24 年、科德教育24 年对应的PE 估值分别为21.9x、32.5x、21.8x)向更高水平提升的空间。
公考:中公利润表同比已修复,华图完成业务注入公考培训赛道景气度仍较高,建议关注公考龙头华图山鼎、粉笔、中公教育。中公利润表已见显著修复,退费问题逐渐化解、关停并转等降本增效举措图推进,利润端有望持续修复。华图山鼎业务注入已经完成,24Q1 相关收入接近7 亿元,我们预计确收率可能在65%-70%。
民办高教:关注龙头利润率拐点,估值分红吸引力仍较强行业增长稳健性和持续性较强,主要系需求确定性较高+选营落地存在政策改善空间。当前龙头公司动态PE 在2-6x 区间、FY23 静态股息率7%-10%,随着选营落地及关联交易进程推进,板块有望迎来估值回归行情。
风险提示
民办高教板块风险提示:学费提价监管趋严;营利性登记进度缓慢等

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