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英搏尔(300681):聚焦大客户 布局新赛道;降本增效是主旋律

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投资要点:3 月29 日,公司发布2023 年度报告。全年公司实现营业收入19.63 亿元,同比-2.1%;实现归母净利润8236.15 万元,同比+234.3%。营收增长及利润均低于市场预期。公司于2023 年上半年完成“集成芯”产线...

机构:上海申银万国证券研究所有限公司

作者:戴文杰

投资要点:
3 月29 日,公司发布2023 年度报告。全年公司实现营业收入19.63 亿元,同比-2.1%;实现归母净利润8236.15 万元,同比+234.3%。营收增长及利润均低于市场预期。
公司于2023 年上半年完成“集成芯”产线的建设和产品方案升级,下半年定点项目陆续量产,营业收入同比恢复增长。24Q4 营业收入7.03 亿元,创单季度营业收入新高。
分产品来看,2023 年电源总成收入6.27 亿元,同比-6.6%;电机控制器收入6.24 亿元,同比+8.16%;电驱总成收入5.81 亿元,同比+3.92%,占营业收入的29.6%。电源总成、电机控制器、电驱总成毛利率分别为16.88%、25.35%、2.88%。
23H2 盈利能力明显回升。2023 年毛利率为17.1%,同比+0.84pct;净利率4.2%,同比+2.97pct。23Q4 毛利率为20.6%,环比+1.02 个百分点;净利率为5.6%,同比+6.85pct。改善的主要原因包括:①公司通过技术创新,降低了产品成本。②随着大宗商品价格回落及芯片等电子器件供应逐步平稳,高价库存逐步消耗完毕。③联合供应商协同开发实现零部件降本,公司盈利水平得到提升。
出于审慎原则,对当前部分客户的应收、库存资产做了资产减值。资产减值损失计提了3064 万,信用减值损失计提2346 万,用来应对部分新势力品牌的潜在破产清算风险。
目前这部分的未计提的资产占比已经明显下降,风险基本可控。
公司在2023 年进行股权激励,预计24 年将产生约7660 万元费用,对当年利润有一定压制。但25-26 年,股权激励费用预计为3787/1656 万元,对利润压制明显减少。
展望未来,相信随着三代集成芯的逐步放量,以及全新大客户落地,公司营收及盈利将重回正规。同时23 年公司在商用车、非道路车辆等领域积极布局,完成了北汽福田商用车、吉利远程商用车、林德叉车、诺力叉车、比亚迪电摩等项目定点。期待25 年叠加海外客户的贡献,全新商用车产品放量潜力,营收增长持续性值得期待。
投资分析意见:技术降本是中国制造业实现弯道超车的更优解,而英搏尔的“集成芯”方案正是这一趋势的体现。但考虑到短期的上游价格战压力,以及公司转型期管理费用压力。谨慎下调24-25 年营收预测由32/45 亿元至26/33 亿元。下调24-25 年归母净利预测由1.8/3.0 亿元至1.0/2.2 亿元。新增2026 年营收预测41 亿元,归母利润预测2.9亿元,对应当前PE 为43/20/15 倍。考虑到公司积极布局各类新赛道,在低空经济等热点领域正在寻求突破。考虑到对标公司汇川技术2025 年估值21 倍,同时英搏尔过去3年的估值中枢在30x-40x 区间。结合后续成长性,维持公司增持评级。
风险提示:价格战持续恶化、原材料成本波动、下游新能源需求萎缩。

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